基于供求理論背景下的邊際成本定價邏輯,我們認為,減產(chǎn)超預(yù)期以及進口政策超預(yù)期是驅(qū)動國內(nèi)糖價上漲的主要動力,糖價能漲多高主要取決于國內(nèi)生產(chǎn)成本以及配額外進口價格這兩個重要的邊際價格。在進口管控繼續(xù)發(fā)揮作用的背景下,未來造成糖價波動的主要變量是走私,管控好走私,未來國內(nèi)糖價的前途一片光明。

　　邊際成本定價邏輯仍將發(fā)揮效應(yīng)

　　白糖期貨自2006年1月6日上市以來,十年間市場的定價邏輯呈現(xiàn)三次不同的變化。第一次是2010年以前,白糖價格運行在配額內(nèi)進口價格之下;第二次是2010—2014年,國內(nèi)白糖價格運行在配額內(nèi)與配額外價格之間;第三次是2015年至今,國內(nèi)白糖價格運行在配額外價格之上。

　　2006—2010年,國內(nèi)白糖基本自給自足,供過于求時價格由邊際成本最低的價格決定,供不應(yīng)求時由邊際成本最高的價格決定;2010—2014年,國內(nèi)白糖產(chǎn)不足需,進口糖大量流入國內(nèi)市場,市場價格始終處于配額外價格壓制之下,同時受到配額內(nèi)價格支持;2015年至今,行業(yè)自律使得進口糖對國內(nèi)市場的沖擊得到緩沖,糖價向邊際成本最高的價格靠攏,配額外價格反而起到了支撐糖價的作用。

　　2015/2016榨季邊際成本提升

　　2015/2016榨季,官方預(yù)計全國產(chǎn)糖1000萬噸,市場預(yù)計全國產(chǎn)糖950萬噸,但我們認為實際產(chǎn)量可能只有880萬—900萬噸,低于預(yù)期水平。面積下降、單產(chǎn)降低以及產(chǎn)糖率下降是造成產(chǎn)量低于預(yù)期的主要原因。

　　我們認為,產(chǎn)量下降雖然對糖價有影響,但是產(chǎn)量下降造成生產(chǎn)成本大幅提升對糖價的影響可能更大。市場先前預(yù)計,2015/2016榨季,廣西食糖平均生產(chǎn)成本為5200元/噸—5300元/噸,但實際成本可能在5500元/噸—5600元/噸,較預(yù)期提高300元/噸。目前,廣西基準等級白砂糖含稅銷售價格為5300元/噸—5400元/噸,這意味著很多糖廠現(xiàn)在都在虧本賣糖,只是市場沒有真正認識到這一點。

　　支撐糖價上漲的邏輯仍保持完好

　　我們認為,國內(nèi)糖價高于主產(chǎn)區(qū)生產(chǎn)成本是相對合理的,未來廣西白糖現(xiàn)貨價格上漲的需求較為強烈。每年12月至來年3月是國內(nèi)食糖生產(chǎn)的高峰期,其間國內(nèi)食糖的工業(yè)庫存不斷積累,食糖的供求關(guān)系較為寬松,加上低價進口糖以及走私糖的沖擊,主產(chǎn)區(qū)的白糖現(xiàn)貨價格受到打壓。但是隨著市場進一步理清走私糖以及供需缺口,白糖現(xiàn)貨價格上漲的可能性較大,2015/2016榨季,廣西食糖現(xiàn)貨價格的高區(qū)間將會達到5800元/噸—6000元/噸。

　　與此同時,我們看到,廣西已經(jīng)有大型糖廠提前將2016/2017榨季的甘蔗收購價格提高至470元/噸,這意味著更遠期的生產(chǎn)成本會比這個榨季更高,這對白糖價格有明顯的支撐作用。

　　整體而言,2015/2016榨季,國內(nèi)食糖的供求關(guān)系相對緊張,支撐糖價上漲的邏輯仍保持完好,糖價上漲趨勢還沒有結(jié)束,只是走私?jīng)_擊以及對消費下滑的擔(dān)憂會不斷影響市場情緒,糖價上漲的過程可能會一波三折。